中金发布研报称，考虑到第四范式（06682）核心业务放量节奏超预期，叠加公司产品赛道企业服务高景气度，该行上调25e/26e收入3.5%/7%至64.76/77.38亿元，上调25e/26e调整后归母净利润预测-1.21/-0.32亿元至0.57/2.69亿元。维持公司跑赢行业评级，上调目标价9.1%至60港元，对应4.2x/3.5x25e/26e P/S，较当前股价有35.9%的上行空间，当前股价交易于3.1x/2.6x 25e/26e P/S。
中金主要观点如下：
公司公告1Q25经营情况
1Q25公司收入10.77亿元，同比+30.1%；毛利润4.44亿元，同比+30.1%，毛利率41.2%，同比持平；公告未披露利润情况。一体机销售乐观，先知AI平台业务驱动收入略超该行预期。
收入稳健增长，先知AI平台业务占比持续提升
收入端，1Q25总收入10.77亿元，同比+30.1%，考虑公司2024年2月/8月出售子公司健新科技/艾普工华分别22%/44.69%的股权，两公司出表，即该行认为1Q25公司内生增速更高；其中，先知AI平台/SHIFT智能解决方案/式说AIGS服务收入分别为8.05/2.12/0.60亿元，占集团收入比例分别为74.8%/19.7%/5.6%，相比1Q24收入结构60.6%/30.1%/9.3%进一步向核心业务集中，受益于DeepSeek产业趋势下软件付费意愿提升、一体机销售乐观，公司先知AI平台收入占比持续提升。1Q25公司标杆用户数59个，覆盖14行业，ARPU1，167万元，同比+31.3%。
研发费用率下降，技术积累释放、公司维度降本增效
1Q25毛利额同比+30.1%，毛利率41.2%，同比持平，说明一体机硬件部分占比保持平稳，先知AI平台的软件需求稳定增长。1Q25研发费用3.68亿元，同比+5.7%，研发费用率34.2%，同比-8ppt，公司坚持研发创新投入，前期研发投入的规模效应有所释放，该行认为研发费用率的降低有望推动公司减亏节奏。
企业级AI Agent+世界模型布局，入局消费电子带来新增长空间
1Q25公司推动AIagent应用在多行业落地，3月与致远互联达成合作，共同探索OA领域Agent布局。此外，Agent布局包括客户经理、零售门店管理、汽车零部件制造等职能，当前重点行业包括金融、能源电力、交通运输、运营商，并进一步渗透制造业、医疗、零售等战略领域。在软件定义算力视角，公司发布SageOneIA一体机解决方案，支持DeepSeekV3/R1、Qwen2.5等主流模型，实现单机多任务处理效率+3x、推理性能提升5-10x。2025年3月，公司正式宣布成立范式集团，成立全新消费电子业务板块（Phancy），向市场提供基于AI Agent的软硬件一体解决方案作为新增长曲线。